Mercados de previsão avançam sobre bens colecionáveis e desafiam reguladores

Quando o Rolex vira contrato: o desafio regulatório dos mercados de previsão Colecionar um Rolex Daytona ou um Patek Philippe Nautilus sempre exigiu capital, acesso e paciência, já que o mercado secundário de relógios de luxo transformou certos modelos em ativos comparáveis a instrumentos financeiros, com ciclos de valorização, volatilidade e arbitragem internacional entre dealers.

Nos Estados Unidos, a Kalshi opera exatamente nesse ponto de interseção. A empresa é uma plataforma de contratos de evento registrada na Commodity Futures Trading Commission, a CFTC, como Designated Contract Market, categoria regulatória que a insere formalmente dentro da arquitetura institucional dos mercados de derivativos americanos, embora seu produto tenha uma natureza incomum.

O instrumento negociado é um contrato de evento, cujo payoff depende da ocorrência de um fato verificável. Em termos simples, o usuário compra um contrato binário. Um exemplo hipotético seria: “o Rolex Submariner ultrapassará US$ 15 mil no mercado secundário até dezembro?”. O preço desse contrato oscila entre zero e um dólar conforme participantes do mercado atribuem maior ou menor probabilidade ao evento, de modo que, se o evento ocorre, o contrato liquida a um dólar, enquanto, se não ocorre, liquida a zero.

A lógica econômica se aproxima da estrutura de opções binárias, mas o mecanismo de negociação difere profundamente do modelo de apostas. Na Kalshi, os contratos são negociados em livro de ordens entre participantes em um ambiente peer to peer, de modo que a plataforma não define probabilidades nem assume posição contrária ao usuário. Seu modelo de receita decorre apenas de taxas de negociação sobre o volume transacionado. Essa distinção estrutural está no centro da disputa regulatória. Em uma casa de apostas tradicional, o operador estabelece as odds e lucra com a margem embutida na precificação, conhecida como vigorish.

Nos mercados de previsão, por outro lado, o preço emerge da interação entre compradores e vendedores, aproximando o funcionamento do modelo de uma bolsa de derivativos. Ainda assim, o resultado econômico para o usuário final permanece semelhante, pois em ambos os casos ele aloca capital com base em uma previsão sobre um evento futuro. É nesse contexto que surgem iniciativas ligadas a bens colecionáveis.

Marketplaces especializados em relógios de luxo começaram a explorar a ideia de transformar tendências do mercado secundário em contratos negociáveis, já que o mercado global de relógios, avaliado em dezenas de bilhões de dólares e marcado por escassez artificial em certos modelos, gera grande volume de informação dispersa sobre preços.

A mesma lógica começa a aparecer em outros segmentos da cultura de colecionáveis. Contratos semelhantes já foram propostos para tênis raros, cartas de Pokémon e outros ativos culturais, pois a premissa dessas plataformas é que qualquer mercado com informação dispersa pode gerar probabilidades negociáveis. O crescimento desses mercados abriu uma disputa regulatória significativa nos Estados Unidos.

A Kalshi sustenta que, por ser registrada como Designated Contract Market na CFTC, seus contratos são derivativos negociados sob a Commodity Exchange Act, o que permitiria operar nacionalmente sob jurisdição federal. Essa interpretação jurídica implica a chamada preempção federal, pela qual legislações estaduais de jogo não poderiam impedir a operação da plataforma. Diversos estados discordam dessa leitura.

Autoridades regulatórias de Nevada, New Jersey, Maryland e Massachusetts emitiram ordens de cease and desist contra determinados contratos, especialmente aqueles ligados a eventos esportivos, pois argumentam que a estrutura de derivativo funcionaria apenas como uma forma jurídica sofisticada para aquilo que, na prática, seria uma aposta. A disputa ainda não tem solução definitiva. Algumas decisões judiciais preliminares reconheceram a competência federal da CFTC sobre contratos de evento listados em mercados designados, enquanto outras interpretações sugerem que determinados tipos de contratos podem ser considerados apostas sob legislação estadual.

Diante desse cenário, a própria CFTC iniciou discussões regulatórias para delimitar com maior precisão o que constitui um contrato de evento legítimo dentro da Commodity Exchange Act, já que o ponto central do debate é determinar se esses instrumentos exercem função econômica comparável à de derivativos tradicionais, como hedge ou descoberta de preços, ou se são predominantemente especulativos.

A expansão de plataformas offshore adiciona uma camada extra de complexidade. A Polymarket tornou-se o exemplo mais conhecido desse modelo alternativo. Diferentemente da Kalshi, a plataforma não opera como bolsa regulada nos Estados Unidos, pois utiliza infraestrutura baseada em blockchain, com contratos liquidados em stablecoins e negociação global. Durante ciclos eleitorais recentes, mercados da Polymarket chegaram a concentrar bilhões de dólares em previsões sobre resultados políticos e eventos geopolíticos, de modo que os preços desses contratos passaram a ser acompanhados por jornalistas e analistas como indicadores de probabilidade coletiva.

A plataforma enfrentou intervenção regulatória nos Estados Unidos em 2022, quando a CFTC impôs multa e exigiu a restrição de acesso para usuários americanos. Desde então, a Polymarket passou a operar predominantemente fora da jurisdição americana direta, embora continue sendo acessada globalmente. O contraste entre Kalshi e Polymarket ilustra dois caminhos distintos para mercados de previsão. Enquanto a primeira tenta se integrar à infraestrutura regulada dos mercados financeiros, a segunda explora arquitetura descentralizada e jurisdições mais permissivas. A escala do fenômeno ajuda a explicar por que o debate regulatório ganhou urgência.

Mercados preditivos passaram a movimentar bilhões de dólares mensais e começaram a ser observados por investidores institucionais como instrumentos de agregação de informação, pois a ideia de utilizar contratos de evento como ferramenta de previsão coletiva, defendida por economistas como Robin Hanson desde os anos 1990, finalmente começou a ganhar aplicação prática. A expansão para ativos não financeiros amplia ainda mais o escopo do debate, já que contratos podem refletir probabilidades sobre preços de relógios, lançamentos de produtos ou decisões corporativas. Nesse cenário, esses mercados passam a atuar como mecanismos informacionais paralelos aos mercados tradicionais. No Brasil, o tema ainda está juridicamente indefinido.

A Lei nº 14.790 de 2023 criou o regime regulatório para apostas de quota fixa, voltado principalmente para apostas esportivas, modelo que pressupõe uma casa que estabelece odds e assume risco contra o apostador. Mercados preditivos funcionam de forma distinta, pois não existe operador assumindo posição contrária estrutural e o preço emerge da interação entre participantes. Isso dificulta o enquadramento direto nesse regime. Outra hipótese seria a classificação como valores mobiliários sob a Lei nº 6.385 de 1976. Entretanto, o conceito de contrato de investimento coletivo exige, entre outros elementos, que o retorno dependa do esforço gerencial de terceiros.

Nos mercados preditivos, porém, o resultado decorre do acerto sobre um evento verificável, e não da gestão de capital por um emissor. Também existe a possibilidade de enquadramento como derivativos. Contudo, derivativos tradicionais no Brasil pressupõem um ativo subjacente economicamente identificável ou uma variável econômica mensurável, como taxa de juros, moeda ou índice.

Contratos sobre eventos sociais, políticos ou culturais não se encaixam facilmente nessa estrutura. O resultado é um espaço jurídico ambíguo. Esses contratos poderiam ser interpretados como acordos civis atípicos com base no artigo 425 do Código Civil, embora a disciplina legal sobre jogo e aposta prevista no artigo 814 levante dúvidas sobre a exigibilidade judicial de obrigações derivadas desse tipo de contrato. Essa ambiguidade explica por que reguladores brasileiros ainda tratam o fenômeno com cautela.

Até o momento, não existe regime específico que enquadre mercados de previsão dentro da estrutura regulatória financeira ou de apostas. A experiência americana sugere que essa discussão tende a se intensificar à medida que o volume cresce, pois quando contratos sobre eventos passam a movimentar liquidez relevante, tornam-se instrumentos de formação de preço e agregação de informação.

A transformação de um Rolex em contrato não é apenas uma metáfora, pois ilustra como praticamente qualquer evento verificável pode se tornar a base de um mercado negociável, e nesse momento a pergunta deixa de ser tecnológica ou cultural para se tornar essencialmente jurídica.

Autor: Rafael Gonçalves de Albuquerque é advogado especialista em Governança Corporativa, sócio fundador da Calix Family Office